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随着黑色星期一的阴霾渐渐消退，华尔街又迎来了艳阳天。股价涨到了新高，股市投机商们创造了新一波杠杆收购的狂潮，规模之大足以将过去的纪录一再改写。20 世纪80 年代的投资数学法则很简单。按照美国税法的规定，任何公司只要能够进行债转股，它的市值马上就会上升。而且大家也认为几乎所有公司都能玩这种把戏。
当贪婪明显地压过恐惧之后，投资银行摇身一变成了“商业银行”， 它们不仅会进行杠杆收购，而且会冒着资金风险自己去购买公司。所罗门兄弟公司保守的约翰·古特弗罗因德也加入了这一冒险行列。这更表明了这一趋势风头正盛，也使得巴菲特和芒格有机会近距离地观察这一新的投机时代。
这两人总是一个唱红脸，一个唱白脸，而且他们的配合也日臻完美。当有人要与他们做生意时，“好警察”巴菲特会向所罗门的银行家们问一些老练圆滑的问题，芒格则设法把蛋糕切成小块来吃进。有一次，董事会拒绝了通过购买连锁加油站的提议，一位公司高管说巴菲特和芒格几乎“占据了在董事会发言的主动权，而且意见相左”。
所罗门负责商业银行业务的迈克尔·兹马曼说：“巴菲特的态度是，如果某笔交易不值得用股票的形式来做，那么它也不值得用债券的形式来做。”巴菲特认为银行家应该专心致志地寻找好的业务，而不是致力于在资产负债表上耍些花拳绣腿。但他从不反对任何交易。
1988 年10 月的一个周日傍晚，巴菲特在奥马哈的家中接到了古特弗罗因德的电话。他正与所罗门的几个银行家在第5 大街的公寓里。上周三，生产云丝顿和沙龙牌香烟、乐之饼干以及奥利奥饼干的雷诺兹－纳贝斯克公司（RJR Nabisco ）久经沙场的老板F·罗斯·约翰逊提议要单独购买自己的公司。约翰逊聘请的银行是美国运通旗下的希尔森·雷曼·赫顿公司。这笔杠杆收购交易的消息刚一传出，华尔街上的所有银行都跃跃欲试，想要分一杯羹。所罗门也正在抓紧研究有竞争力的投标。但古特弗罗因德想知道的是，作为所罗门董事和大股东的巴菲特会支持吗？伯克希尔·哈撒韦愿意出1 亿美元以合伙人的身份参与这笔交易吗？
银行家们不知道，其实巴菲特在几天前约翰逊刚宣布消息时就已要求购买雷诺兹－纳贝斯克的股票了。早在80 年代初期，巴菲特自己就拥有雷诺兹－纳贝斯克的股票。当所罗门的资深投行家杰伊·希金斯开始向巴菲特阐述雷诺兹－纳贝斯克的优点时，话筒那边传来巴菲特浓重的美国中西部口音：
“别跟我谈经济学。我知道它的情况很不错。你花一分钱生产的产品就可以卖到1 美元，而且它拥有客户对品牌的绝对忠诚度。”
巴菲特与芒格曾经一度想要买下位于孟菲斯的生产嚼烟的康伍德公司，但是他们不想在烟草业中大张旗鼓地做文章。在与所罗门的其他银行家谈论时，巴菲特也流露出这个想法。
“这个公司的产品有点儿问题，”巴菲特很无奈地说，“我不想自己的墓碑上刻着我是这家公司合作人这样的字眼。”其实所罗门没有巴菲特的支持也是可以放手去干的。
第二天，KKR 公司（Kohlberg Kravis Roberts ）投标出价，所罗门与约翰逊聘请的希尔森·雷曼·赫顿公司组成联盟投入竞标战。这场投标搞得沸沸扬扬，很多投资界大腕纷纷挽袖入场，许多银行都想出一个比对手更高的价码。这股兼并狂潮被推向了顶峰，似乎为奥利奥出多高的价格都不算邪乎。
11 个小时之后，KKR 提出了一个优厚条件，它答应在交易成功后，将“重新调整”为这次杠杆收购融资的垃圾债券的利率。雷诺兹－纳贝斯克的经营情况越糟，它的利率就越高。（就像通过可调整利率抵押贷款买一所房子，你失业后贷款利息就得翻倍。）KKP 之所以会这么做的原因路人皆知—不管它的投资者会遇到什么经营困局，它现在都可以直接得到7 500 万美元的中介费。
古特弗罗因德本来也有机会像KKR 一样“重新调整”利率，但是出于自身信用的考虑，他拒绝了，结果就在这次交易中处于劣势了。
当KKR 锁定胜局之后，巴菲特买了更多雷诺兹－纳贝斯克的股票，这是一种短期赚价差的做法，伯克希尔·哈撒韦将很快从中赚到6 400 万美元。巴菲特一向以批评这种做法闻名，但这次他自己也这样做了，让人觉得有些虚伪。但巴菲特自己并不这么看。每当一项交易摆在桌面上之后，他就什么都不管了，只顾专心分析风险和收益，一如既往冷静地分析交易的利润及损失。他还从倍顺食品公司、联合百货公司、卡夫食品公司、莫科特公司、美国南方公司和一些其他公司中赚取了短期股票差价。
巴菲特是从本杰明·格雷厄姆那儿学会这种套利手段的，但与华尔街套利者不同的是，他还保留着鲜明的格雷厄姆色彩。当投机逐渐升温之后，他的参与热情就会逐渐减退。多年前，在哥伦比亚大学一次关于收购的研讨会上，巴菲特警告说，如果银行家总是使用这种具有欺骗性的货币来进行收购，那么总有一天投标交易就会让人觉得不可靠。雷诺兹－纳贝斯克这笔250 亿美元的交易成交后，巴菲特认定这番预言可能就要应验了。
交易者是用“零息债券”进行杠杆收购融资的，这个可笑的融资方式使买方借到了大笔资金并可推迟数年还清本息。由于发行这种债券很容易，而且投资者大都盲目自信，所以收购价往往都是天价。巴菲特说：
收购市场上已经出现了过火的做法。正如多萝西说：“天啊，我都觉得我们不是住在堪萨斯了。”
这是巴菲特于1989 年2 月在雷诺兹– 纳贝斯克公司的交易接近尾声时写的。巴菲特已经从中赚到了钱，现在他对套利别无所求，因为他觉得这样的交易若继续下去就太危险了。
伯克希尔·哈撒韦公司在1988 年盈利丰厚，你们也许都以为我们在1989 年会大做套利交易，但我们却只想袖手旁观。
当时的股市涨势如虹，巴菲特除了买进可口可乐公司的股票之外几乎没有什么大动作。不过，他需要找个地方进行投资。伯克希尔·哈撒韦的规模越大，投资任务就变得越发艰巨。早在巴菲特合伙公司成立后不久他就预言，迟早有一天公司会受到平均法则的制约—当时虽然他这么说过，但他认为危机出现还为时尚早。他提醒股东说：“高增长率最终会让自己作茧自缚。”为了不向命运屈服，他不得不继续寻找新的投资机会。
这种投资的动力是危险的。它被形象地称作“恐钱症”—投资者“害怕手里拥有现金”。巴菲特承认他确实有这种感觉，手里有一大堆现金会让人“坐立不安”。
我承认自己心里会涌起一种躁动，总觉得自己应该干点儿什么，特别是当你很久都无事可做之后。
1989 年下半年，巴菲特就像突然爆发一样，与吉列、美国航空和冠军国际集团做了三笔大买卖，交易总额达13 亿美元。总的来说，这3 家企业并不符合他常规的投资标准。投资于世界上最大的剃须刀销售商吉列公司是巴菲特典型的风格，而美国航空和造纸公司冠军国际集团都是资金密集型企业，它们与巴菲特过去成功的投资经历完全不同。（虽然冠军国际集团与他过去失败的投资有相似之处，但巴菲特认为这至少可以避免通货膨胀带来的损失。）
对于这3 家公司，伯克希尔·哈撒韦都买进了一些可转换优先股，就像对所罗门的投资一样。除了可口可乐和吉列公司这些全球知名品牌以外，巴菲特对其他公司的盈利并没有特别高的预期，这正是他选择有固定分红的可转换优先股的原因。他忧虑地说：“如果我还能买到4 只像可口可乐一样的股票，那我就不买这些了。”
这些交易对象也都潜伏着被收购的危险。罗纳德·佩雷尔曼正对吉列公司虎视眈眈；迈克尔·斯坦哈特也正把美国航空公司玩弄于股掌之间；冠军国际据说也被人盯上了。“当你拥有一个能干的管理层时，”巴菲特在《华盛顿邮报》上说，“应该给他们足够的时间让他们放手去做，去实现自己的目标。”现在这些公司都把巴菲特当作自己的护驾后盾。作为回报，伯克希尔·哈撒韦得到的是年均9% 的固定红利收入，以及在公司的股价上涨时把优先股转换成普通股的权利。
不过，巴菲特的这些最新举动也招来了一些批评声。在大都市公司，他和其他人一样都在购买普通股，但在最近的交易中，他在谈判时要求获得只提供给他的特别风险保护。琳达·萨德勒在《华尔街日报》上指责巴菲特是以保证其他首席执行官的职位为条件来为伯克希尔·哈撒韦换取赚大钱的机会。
华尔街的许多投资者都说，巴菲特先生的特殊交易不啻一种绅士般的保护游戏。他们认为，以往像索尔·斯坦伯格这样的公司套利者只要拿到勒索的钱就会离开，但巴菲特先生不仅要干净的票子，还要对管理层施加影响。
这种观点认为，巴菲特与首席执行官们的特殊交易实际上剥夺了股东们在公司收购中自由卖出股份的权利。《福布斯》杂志上的文章写道：
巴菲特完成了一笔特别的交易，公司的管理层也一样……但换个角度看，沃伦·巴菲特为这一收购保护开价多少？
巴菲特当然不用对吉列、美国航空和冠军国际的股东负责。他只需要为伯克希尔·哈撒韦带来滚滚财源就行了。但是人们对道义高尚的人总会有更严格的道德标准，巴菲特忽然间成为了众矢之的，就好像被迫需要守住这块守起来难度更大的阵地。他在写给股东们的一封信中说道：
……接受投资的公司的股东未来会获利，因为我们选择了他们的优先股。理由在于：现在每个公司都有了重要、稳定而且对它们的业务很感兴趣的股东……
这种观点有一个不合理之处，它假设每个首席执行官（或巴菲特喜欢的首席执行官）都需要这种保护，并能公正处理长期的利益冲突。但并不是每个首席执行官都是汤姆·墨菲。巴菲特在哥伦比亚大学的研讨会上就指出，收购过程本身是不完美的，最终的决定权在股东手中。
冠军国际就是一个让人感到疑虑重重的例子。它的首席执行官安德鲁·西格勒强烈反对收购。他把冠军国际的钱大量投入工厂生产，却没能给股东带来多少盈利。在过去的10 年里，作为一只大盘股，冠军国际股价的年增长率只有区区3% 。即使在造纸业同行中，它的利润排名也是最低的。
唯一可以解释安德鲁·西格勒这种可怜经营业绩的人就是安德鲁·西格勒自己。在公司不景气的1989 年，西格勒给自己开的年薪是80 万美元，外加425 000 美元的奖金。除此之外，他趁冠军国际股价很低时，给了自己31 000 股的股权奖励。第二年，冠军国际的利润减少了一半，西格勒却把自己的年薪增加到了120 万美元，外加28 000 美元的奖金，这样他就不用自己掏腰包给理财顾问付关于个人所得税的咨询费了，同时他又拿了47 000 股的股权奖励。
巴菲特是股权激励的坚决反对者，用它来奖励这样无所作为的首席执行官，更是令他觉得反感。如果有人想要收购冠军国际，大家都很难看出巴菲特有什么理由会反对。
吉列和美国航空公司的管理层则不太一样。美国航空公司建立了一个美国运营网络，在全美各个中型城市都设有运输中枢，但它的市场地位仍需巩固。它的经营战略似乎是要为自己赢得时间和一点儿“市场保护”。吉列公司想得则很简单，那就是要赚钱。
尽管巴菲特的经营之道比起普通股民在公开市场上的操作似乎更有赚头，但生意也远不像那些批评人士所说的那么好做。伯克希尔·哈撒韦在未来近10 年的时间里将牢牢地锁定这几种股票，这么长的时间在华尔街看来简直是遥遥无期。实际上，大多数公司的管理层是不会接受巴菲特“苦口婆心”式的安排的。
不过这些交易还是有一些非公开的性质，它们透出一点儿内部交易的味道（巴菲特和几家企业董事会的朋友交往甚密）。巴菲特当年花670 万美元买了架飞机也许并非巧合。在公司的年度报告中，巴菲特花了很大篇幅就此项支出进行了自嘲（却没有提到他低得出奇的10 万美元的年薪）。他颇为风趣地说如果换来的新飞机的价格“以现在每年100% 的速度增长的话，那么要不了多久，伯克希尔·哈撒韦的所有资产都会花在飞机上”。他把这架飞机起名为“站不住脚号”，强调说自己现在有很多时间需要在奥马哈以外度过，而且经常要拜访一些大牌公司，因此自己的行头确实很重要。
到了80 年代末，巴菲特已经是无人不识了。他会乘坐飞机去参加某个公司的董事会议，或者去看美国橄榄球超级碗决赛，也很有可能在某场晚会上偶遇影星保罗·纽曼或是参议员爱德华·肯尼迪之类的社会名流。他经常和美国企业界的首席执行官们打桥牌，其中一次比赛是与英国的议员们在旧巴特希桥城堡打的，那是马尔科姆·福布斯在17 世纪位于伦敦的豪宅。如果有人问他对总统有什么经济建议，他可能会说，他上周末刚与布什总统共进了晚餐。
巴菲特的妻子对女儿说，应该给他弄几套“体面衣服”了。当苏珊回到奥马哈时，她和女儿把巴菲特拉到商场花了1 500 美元给他买了套杰尼亚西服。结果，这套意大利名牌西服就成了他的制服，就像他喜欢上可口可乐和私人飞机一样，再也不会变了。（但他拒绝了某位推销商让他定制更精良的西服的请求。他喜欢到杰尼亚西服在纽约的分店，随便从衣架上拿一套西服。）
他新交的朋友圈子大得让人吃惊。在波士顿，他会和哈佛大学著名经济学教授约翰·肯尼思·加尔布雷斯及《环球》杂志的资深编辑托马斯·温萨普这样的学界和新闻界权威交往。温萨普说：“沃伦的路子可真广。”这个评价对于一个找股票和收藏股票的人来说真是很有趣。巴菲特在华盛顿有一大圈朋友，在加州也有一大帮朋友。苏珊和他去纽约是
“有周密计划的”（用某位朋友的话说，就是要在有限的时间内安排好和每个人都见面）。“他们和别人不太一样。”这位朋友评价说。
巴菲特核心圈内的朋友包括凯瑟琳·格雷厄姆、卡罗尔·卢米斯、汤姆·墨菲、芒格和比尔·鲁安，他们之间还是和以前一样很亲密。但像理查德·霍兰德这样的奥马哈朋友发现他不像以前那样常待在家里了。公司的财务主管维恩·麦肯齐估计他的老板每周总有一两天不在奥马哈。
巴菲特经常乘飞机从美国东海岸飞往西海岸，他社交生活的丰富多彩，是普通的上流人士难以企及的。他会在奥斯卡颁奖晚会上与著名歌手多莉·帕顿一起进餐，然后飞到马撒葡萄园与南希·里根和著名时事访谈栏目《60 分钟》的迈克·华莱士等名流一起参加凯瑟琳·格雷厄姆家的聚会。还有一次他带着妻子直接奔赴媒体大亨沃尔特·安纳伯格在加州棕榈泉的别墅。它就像沙漠中的一朵奇葩，四周种满了柽柳树和形态各异的灌木丛。沃尔玛的创始人山姆·沃尔顿也来了。
巴菲特在这些朋友中很有人缘，因为他没有一点儿财大气粗的架势。他说话的语气还是那么朴实，会把人们的思绪带回到20 世纪30 年代。［他会说“我在听电话呢”（I’m on the wire），而不是说“我正打电话”
（I’m on the phone）。］在1988 年加拿大卡尔加里举办第15 届冬季奥运会时，巴菲特是墨菲和美国广播公司邀请的客人，但他躲开了在路易斯湖畔吃午饭的邀请，一个人躲在城里工作。美国广播公司的连续剧编剧阿格尼斯·尼克松在卡尔加里遇见了巴菲特，认为他是“威尔·罗杰斯的化身”。阿格尼斯·尼克松某天请他去纽约在连续剧《爱》里出演某一角色。在录制结束之后，巴菲特、阿格尼斯·尼克松和其他美国广播公司的工作人员跑到城东的一家名叫布拉沃尼的意大利餐厅进餐。他们正准备出发，尼克松发现另一位亿万富翁约翰·克卢格也准备动身。克卢格钻进了等在一旁的豪华轿车，巴菲特则走到人行道旁招手拦下了一辆出租车。
巴菲特喜欢把自己塑造成一个因为机缘巧合才进入上层社会的乡巴佬。社交界流传着许多他假装无知的故事。其中一次是在某个晚会上，他坐在投资大亨亨利·克拉维斯的妻子、社交名流卡洛琳·萝茵身旁。萝茵对巴菲特说：“您能为我切一下食物吗？”巴菲特怀疑这是上流社会当时流行的示好甚至是示爱方式，整个晚上都没有搭理她。直到服务生把她没吃几口的烧烤食品撤走之后，他才吃惊地发现，原来她的手腕上打着石膏。
巴菲特很喜欢自己的质朴形象，他似乎对现在已经成为一个名人的现实还是感到不太适应。当电视节目《富翁、名人的生活》中出现他的身影时，他感到十分尴尬。他对别人说，制片人在他不知情的情况下剪辑了一些片段。当然实际情况并非如此，巴菲特是带着微型麦克风正式接受了采访的。
1989 年，巴菲特在奥马哈又成了新闻人物。卖地毯的B 夫人被两个孙子罗纳德和欧文夺权了，家具商场的管理权也落入他们之手。B 夫人在盛怒之下离开了家具商场。她还公开指责巴菲特出卖了她，并称她的两个孙子是“希特勒之流”。
这场风波在奥马哈引起的轩然大波绝对不亚于查尔斯王子与黛安娜王妃完婚的影响力。B 夫人指责她的孙子是无用的废物，只会溜须拍马，把时间都花在“开会”上，而且生活奢靡得像“百万富翁”。
不过这位95 岁高龄的商界泰斗依然精力充沛，她只在家里待了几个月，就在家具商场旁边开了一家名叫“B 夫人商店”的新店。现在两家商店成了要拼个鱼死网破的对手。
一个星期天，当她在巡视商店里的地毯时，B 夫人感慨道：“真是让人心碎。”她说自己现在“只是为了报复”。巴菲特对此也感到十分伤心。B 夫人过生日时他带去了两打粉玫瑰表示问候，想与她重归于好。但在生意上，他仍然支持自己的管理团队。
在向股东们报告这件不愉快的事件时，他称赞B 夫人的儿子路易和两个孙子都是“出色的商人”。
也许B 夫人在商业决策上比其他人都要聪明，但在这次冲突上，我相信她家里其他成员是完全正确的。在过去的3 年里，商场其他部门的销售额增长了24% ，只有地毯销售额下降了。
但是人们普遍认为，如果巴菲特自己身处B 夫人的位置，他也会有同样的表现，也会对那些让他不满的人又踢又叫。在某种程度上，巴菲特也欣赏B 夫人的这股泼辣劲儿。在她离去后不久，巴菲特在谈起她时总是语带不舍：
她没有失去自己坚毅的个性。不过，她对两个在商场工作的孙子态度很不好，我认为这是不对的。他们有时也只不过想要休息一天，在家里享受天伦之乐罢了。我相信他们都是很棒的小伙子，但他们不可能像B 夫人那样卖命……她无法拥有一个关系和睦的家庭，这简直就是一出人间悲剧。但她的孙子们想要的是一个轻松点儿的环境，这一点是无可厚非的。
不过，B 夫人的离去并没有让伯克希尔·哈撒韦元气大伤，它的股价在1989 年9 月上升到了每股8 750 美元。奇怪的是，在投资生涯中，巴菲特总会在牛市局面下变得焦躁不安。他会对缺乏机会感到忧虑，甚至对伯克希尔·哈撒韦的发展担忧。
巴菲特的这种反应不无道理。为了进行与吉列、美国航空等公司的交易，他卖出了可转换成伯克希尔·哈撒韦股票的债券，筹资4 亿美元。而买进了这些可转换债券的人不仅能得到固定的利息收入，还有在伯克希尔·哈撒韦股票上“中彩”的可能性。
这次巴菲特的筹资方式依然很吸引人，虽然他给出的固定利率只有
5.5% ，但是这种低利率恰恰说明投资者相信伯克希尔·哈撒韦的股票仍有很大的升值空间。（他们是在“中彩”上下赌注。）
而且，由于这是零息债券，因此伯克希尔·哈撒韦虽然欠着利息，但在债券15 年后到期之前都不用偿还利息。不过根据税收法中的某条奇怪的规定，伯克希尔·哈撒韦可以一直扣减利率，就好像现在它已经在偿付利息一样。
不仅如此，伯克希尔·哈撒韦可以在3 年内赎回这些债券。因此投资者赌的不仅是伯克希尔·哈撒韦股价会上升，而且是很快就升。但巴菲特赌的结果正好相反。
两周后，美国航空公司预期的杠杆收购交易失败了。投机者遭受了重大损失，巴菲特则在数月前就已经退出了游戏。股指在一天内狂泻了191 点。垃圾债券市场垮了，收购狂潮也画上了句号。几个月后，德崇证券公司也遭到重创。华尔街对债务的长期眷念就此终结。1990 年早期，华尔街股市动力不足，伯克希尔·哈撒韦的股价也一直在每股8 000 美元以下浮动。
在当年的年度报告中，巴菲特表达了他的担忧。他预测伯克希尔·哈撒韦的资产净值在3 年内“几乎可以肯定”会下降（这是他任职以来第一次做出这样的表态）。他用一条看似天真的线索把伯克希尔·哈撒韦近来的表现与华尔街的危机联系在一起：许多摇摇欲坠的杠杆收购，比如布鲁明戴尔百货公司的母公司联合百货也是用零息债券来融资的。当然，巴菲特想到的并非只是这些。在华尔街，好主意往往会给你带来麻烦；往往是聪明人打头阵，傻瓜跟风。杠杆收购和零息债券就属于这种情况。
巴菲特在这类文章中的一贯风格是先从很小而且遥远的角度切入。他会让读者把思绪“带回到亚当和夏娃偷吃禁果之前的年代”。
如果你的年纪与我相仿，你可能在“二战”期间第一次购买了零息债券，买的可能是历史上发行量最大的、著名的美国E 系列储蓄公债。
没有人称它是零息债券，但美国E 系列储蓄公债其实就是如此。当这些债券到期时政府会一次性地付利息。买美国E 系列储蓄公债的美国人并不是傻子，因为美国财政部有可靠的信誉，债券持有人可以安心地睡觉，他们的钱稳稳地以每年2.9% 的速度在增值。
到了80 年代，投资银行为大的融资客户创造了一种零息债券。这些贷方与伯克希尔·哈撒韦一样都有3A 信用评级，不久银行家们就发现，这种零息债券与实物付息债券（Pay-in-kind Bond ）一样，都可以为杠杆收购提供融资。原因很简单：既然可以数年不用付利息，投标人当然希望一下子就能筹措到一大笔钱。巴菲特的解释当即把这个捉迷藏游戏给拆穿了：
对这些发行者来说，零息债券（或实物付息债券）有一个极大的好处：你有可能履行什么也不付的诺言。如果像墨西哥、巴西这样欠发达的国家政府在70 年代不是大规模举债而是发行长期零息债券的话，它们现在就是清白的借债方了。
巴菲特建议投资人让银行家也品尝一下自酿的苦酒，巴菲特把这一观点表达得很清楚。美国商界的人都应该知道，华尔街正在用可笑的“资金”进行交易。
我们建议……您把钱包看紧一点儿，让债券发行人和那些赚取巨额手续费的人都知道自己有可能赚的是零息。在没有完全付清利息之前不要让他们得手，看看他们还会有多大兴趣。
虽然这些文章都具有高屋建瓴的指导意义，但它们并没有透露巴菲特的策略。他的确是个保密专家。
当时巴菲特正在报上猛烈地抨击垃圾债券，但他自己只做了一笔有史以来最大的垃圾债券交易—花4.4 亿美元买进了雷诺兹－纳贝斯克的债券。当时，雷诺兹－纳贝斯克的垃圾债券和其他公司的债券一样暴跌，但巴菲特认为市场的反应有些过激了（毕竟雷诺兹－纳贝斯克还在继续向“瘾君子”们出售大受欢迎的产品）。巴菲特买入垃圾债券的做法让人觉得他有些口是心非。其实不尽然。巴菲特认为，把不能承兑的垃圾债券卖掉是有悖道德准则的，但买入这些债券则不同。对投资者而言，没有哪种金融工具“本身是罪恶的”，重要的只是价格。
当巴菲特的投资消息公开之后，巴菲特恩师的儿子、伯克希尔·哈撒韦股东之一小本杰明·格雷厄姆博士发表文章抗议伯克希尔·哈撒韦投资烟草业。巴菲特回应说自己是不会生产香烟的，但他持有烟草公司的债券也无可非议，因为报纸上也登着香烟广告。巴菲特坦言：“我也不敢确信这种说法在逻辑上是否有漏洞。”不过，他认为在这样一个复杂的世界上，这仍是个划清界限的好方法。
1990 年8 月伊拉克入侵科威特后，“信用危机”演变成了全面的衰退。新的10 年并不预示着新时代，但这一次不同。80 年代末，投资界人人意气风发，巴菲特却小心翼翼。到了90 年代，华尔街再次陷入恐慌，借出钱的人想把钱收回来，本来可以随便就借到上千万美元的公司也发现银行的大门紧紧关上了。
企业纷纷倒闭，垃圾债券无法履约的事件频频发生（就像巴菲特于1985 年在哥伦比亚大学预言的危机来临的局面一样）。弗雷德·卡尔的保险公司堆满了垃圾债券，成了历史上倒闭的最大的一家保险公司。而刚刚从国外债务危机中恢复过来的各大银行面临着国内诸多的致命打击，例如杠杆收购和房地产危机。银行倒闭就像传染病一样从得克萨斯席卷了科罗拉多、新英格兰和美国东海岸中部的大西洋地区。忧心忡忡的经济界人士马不停蹄地举行了一个又一个研讨会，讨论花旗银行或大通曼哈顿银行是否会倒闭。
不过，在巴菲特看来，当前正是冒点风险的大好时机（他的步调与弗雷德·卡尔总是不合拍）。伯克希尔·哈撒韦的股票和其他股票一样也走低了。（当年的最低价下跌至每股5 500 美元，从最高价滑落了将近40% 。）但巴菲特是个愈挫愈勇的人，在这样的境况下他的状态总是最好的。如果价格太高了，他反而会有恐钱症；但在世界一片暗淡时，他赚钱的本能和眼光却是无人能及的。
1990 年（自30 年代大萧条以后银行业最衰败的一年），巴菲特买入了位于旧金山的银行业巨头富国银行10% 的股票。当时，加州的房地产业刚刚陷入衰退，人们认为银行业雪上加霜的日子才刚刚开始，而且会长期延续下去。而富国银行在加州给房地产业的借贷规模是美国最大的。
巴菲特当然知道这些。通常而言，巴菲特并不喜欢银行，因为局外人不知道银行发放贷款的健康程度，危机一旦爆发，往往为时已晚。但巴菲特盯着这家银行已经好几年了。富国银行在加州有着独一无二的优势，它的利润率之高在美国的大银行中也是一流的。它的董事长卡尔·赖克哈德也像汤姆·墨菲一样善于压缩成本。在公司过去的困难时期，卡尔·赖克哈德卖掉了公司的飞机（巴菲特很欣赏这种牺牲精神）， 并冻结了公司高管的工资。他避开了许多一时的热潮，比如给拉美国家的贷款就曾给其他银行带来了巨大损失，富国银行则小心翼翼地避开了这一旋涡。巴菲特还知道，赖克哈德和银行的二把手保罗·汉森曾在70 年代紧紧卡住了给房地产业的贷款，从而躲过了当时房地产大崩盘的冲击波。
尽管过去的这些情况并不代表富国银行在今后一两年内的经营前景是乐观的，但巴菲特考虑的时期远不止今后一两年。这家银行资金雄厚，应该可以渡过这次难关。巴菲特在公司年报中说，一个坏年头“并不会让我们备受折磨”。
由于别的公司都在备受折磨，巴菲特就可以在它们放血大甩卖的时候以每股58 美元的平均价格买入2.9 亿美元的股票，当时的市盈率仅为5 倍，现在这只股票的最高价位曾达到每股84 美元。
在巴菲特投资后不久，富国银行的各种投资都在慢慢陷入泥潭。华尔街在给股票做投资评级时并不推荐买入，摩根士丹利的首席战略分析师巴顿·比格斯也说他看不准富国银行能否幸免于难，巴菲特的命运也将一样。1991 年春季，富国银行为防止贷款无法收回，便预留了大量存款没有贷出，它的每股收益降到了只有21 美分，而上一年同期为4.40 美元。尽管如此，巴菲特依然表现镇定，还要求公司批准把对富国银行的投资翻倍。
当时富国银行成了短期套利者的宠儿。它对房地产业的贷款高达150 亿美元，是同行美洲银行的2.5 倍。富国银行有一半的贷款都在美国加州南部（当时美国信用最坏的地区）。在原来经济欣欣向荣后来又急转直下的洛杉矶，开发商们迫不及待地赶紧让摩天大楼完工，但现在它们已经租不出去了。在奥兰治县有22% 的写字楼是空置的。《巴伦周刊》杂志在描述富国银行的颓势时讥讽道，这一次“奥马哈的圣人”沃伦·巴菲特也难逃厄运了。
就连巴菲特身边的人也认为对富国银行的投资是他对商业原则的一种背叛。格雷厄姆和多德学派的基金经理斯科特·布莱克说，“这让我感到不安，因为巴菲特明显地犯了个错误”，好像上天就应该制止巴菲特不要这样做一样。对80 年代过多借贷投机感到胆战心惊的人，如果能看到借贷者自食恶果也是大快人心的。在他们眼中，贷款给房产商简直就是助纣为虐。
巴菲特也反对借贷投机，但他的精确计算占据了情感因素的上风。如果价位合适，他乐意买下一个银行，甚至是垃圾债券。在情形最糟糕的时候，曼哈顿的一位朋友打电话“警告”巴菲特说富国银行可能会一蹶不振。巴菲特冷静地说：“那我们就等等看到底谁对谁错。”
让巴菲特感到不够满意的是，这次萧条结束得太快了。当1991 年年初美国向伊拉克开战时，股市又重振了。战争只持续了一个半月，但股市的反弹时间却不只这么短。到了7 月，道琼斯指数突破了3 000 点。不过，手上大把的现金和为数不多的投资机会却使巴菲特再次产生了恐钱症。当美国运通公司的董事长詹姆斯·D·罗宾逊三世给他打电话时，他听得聚精会神。
出生于亚特兰大银行业世家的詹姆斯·罗宾逊为人谦虚，是可口可乐的一名董事，也是巴菲特的好友。在可口可乐公司的13 名董事中，罗宾逊风格独特，说话语气坚定，就像政治家一样。罗宾逊那间用深色木材搭建起来的滨河办公室似乎在悄悄地对来访者说，办公室的主人是用
“传统方式”挣钱的。从个人角度来说，巴菲特很喜欢罗宾逊，但对他作为美国运通董事长兼首席执行官的表现则不甚了解。从美国运通的银行卡和旅行支票上来看，它的经营十分成功。近10 年来，美国运通每年的利润率都高达18% ，但罗宾逊的股东从未见过这18% 的利润进入他们的腰包。
罗宾逊把这个良好行业获得的利润赔在了一些不景气的行业中，如保险业、投行业、经纪人业务，甚至还有个专门收藏19 世纪美国油画的艺术品投资业务上。由于急于跟上80 年代“金融超市”的风潮，罗宾逊竭尽全力勉强凑出了40 亿美元压在希尔森·雷曼·赫顿公司上，但罗宾逊的监督工作却做得很马虎（希尔森·雷曼·赫顿公司耗资2 600 万美元用于建造位于科罗拉多滑雪胜地的“会议中心”），而投资银行也经常告急，需要向他搬救兵以解燃眉之急。更糟糕的是，美国运通还有一个坏习惯，那就是不到木已成舟，它是不会想办法去采取补救措施的。罗宾逊设法躲过了对这些投资失败的指责，一半需要归功于他那繁忙的公共关系部，一半要归功于董事会里那些被金钱俘虏的董事。例如，亨利·基辛格每年就能从公司拿走35 万美元的管理咨询费用，而在理论上他负有对公司的管理层进行监督的职责。
尽管罗宾逊在媒体宣传上花尽了心思和银子，但巴菲特对于罗宾逊的经营记录并不是一无所知。1985 年，巴菲特参加了美国运通的一次董事会，当时公司正考虑把旗下的福来曼基保险公司卖给巴菲特等人组成的投资集团。巴菲特当时给美国运通提了一项建议：公司应该把福来曼基保险公司卖掉，把精力集中在自己的主营业务上。不久之后，政府雇员保险公司买了一大笔美国运通的股票，巴菲特打电话给政府雇员保险公司，表达了自己的担忧。尽管巴菲特没有把话说得很明白，但他在公司年报中表达了对罗宾逊经营失误的痛心。
但是，当这次罗宾逊打电话来时，巴菲特似乎将一切都淡忘了，马上登上私人飞机赶赴纽约。巴菲特脑子里显然有一个根深蒂固的想法：25 年前他在美国运通的投资帮他挖到了投资业的第一桶金。现在这家公司又一次陷入了泥沼。就在几周之前，公司的信用评级也惨遭下调。当罗宾逊要求得到3 亿美元的注资时，巴菲特很爽快地就答应了。
巴菲特说，现在市场上的股价已经上涨到这个地步，他很难找到自己喜欢的公司，而美国运通的主营业务正是他所喜欢的。这仍不能解释他所说的“我们投资是为了与罗宾逊站在一起”的说法。他的朋友们都觉得很诧异。他甚至同意了（虽然有些勉强）一项可能会影响伯克希尔·哈撒韦长远发展的条款。美国运通的一位董事杰克·拜恩对《商业周刊》说，他原以为巴菲特的“聪明基因”会阻止他签署这样一份合作协议。
在与巴菲特当面交谈之后，拜恩才知道巴菲特把上次对美国运通的投资看作自己职业生涯中的里程碑，现在他急于要帮助这家公司复兴。巴菲特对他说：“我这是回家乡了。”当然之前他也回到了政府雇员保险公司和《华盛顿邮报》这两个“家乡”。他喜欢这些自己熟悉的地方，就像喜欢投资儿时搬运过的饮料一样。重新进行这种商业冒险使他能够重温年轻时的美好时光。芒格也认为他的投资生涯中充满了“奇妙的巧合”。芒格坦言：“沃伦这个人很怀旧。”
到了1991 年8 月，巴菲特新投资的几家公司的麻烦接踵而来。富国银行处在崩溃的边缘，美国运通也是麻烦缠身，许多餐厅另寻合作新欢，持卡人数和利润都在锐减。
在饱受批评的交易中，吉列公司脱颖而出，伯克希尔·哈撒韦将可转换优先股转换成了普通股。吉列公司的其他持股人也大赚了一笔，因为现在的股价已是佩雷尔曼开价时的两倍。身为共同基金经理同时也是吉列公司股东的彼得·林奇说：“跟巴菲特做生意，大家都能发财。”
但巴菲特与冠军国际的生意可得不到同样的声誉。股票的每股收益率下降了85% ，但伯克希尔·哈撒韦却不受其害，因为它的红利是固定的。同时，首席执行官西格勒又以远低于公司账面价值的价格给了自己25 万多股的股权奖励。
美国航空公司的情况最糟。几乎就在巴菲特投资的同时，一场航空业的世界大战已经爆发。当海湾战争爆发时，民航旅行业就垮了。美国航空公司当时的人力成本极高，在巴菲特投资后的一年内，它亏损了
4.54 亿美元，而且这种大出血局面并不是很快就能被控制住的。有一次，美国航空公司的首席执行官萨斯·沙菲尔德给巴菲特打电话，对投资结果不理想表示道歉。“萨斯，希望你记住，”巴菲特说道，“应该我给你打电话，而不是你给我打。至于投资不理想，我只能怪自己，现在只有顺其自然了。”
巴菲特其实很自责。他了解航空业的生存法则—竞争残酷而且固定成本很高，但他还是做出了投资决定，因此公众自然就把矛头指向了巴菲特。巴菲特对股东们写道：“没人逼我，用网球术语说，我是‘非受迫性失误’。”这显然是他最糟糕的一次投资，但具有讽刺意味的是，这对美国航空的其他股东来说是件好事，因为他给困难重重的航空公司注入了急需的资金。
虽然巴菲特的股票投资中有几处败笔，但瑕不掩瑜，有些成功的投资，比如可口可乐、吉列以及雷诺兹－纳贝斯克的垃圾债券，很快就让他从中获得了约2 亿美元的利润。尽管巴菲特出语谨慎，但是伯克希尔·哈撒韦的净资产还在不断上升，它的股价也迅速反弹，在8 月达到了每股8 800 美元。不仅如此，有他持股的公司即便遇到了麻烦，也不需要他亲自去扑火。巴菲特喜欢说他对生活已经“做了安排”，这样就不用干他不喜欢的事了。1991 年夏天，这一切变成了现实。
巴菲特对自己一系列投资的辩护（即这些公司会因为“拥有一个稳定的、对其感兴趣的大股东”而获益）还有待验证。也许他永远也得不到答案，但至少这种争论的声音已经慢慢消失了。即便是第一个遭受批评而且麻烦连连的所罗门，当年的盈利也相当可观。
Buffett
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